股指期货催生机构时代 改变期市投资主体的结构

股指期货的导入，将改变期货市场投资主体的结构和参与程度，形成以期货交易所为龙头，以期货公司为主体，以国有企业、商业银行、证券公司、信托公司、保险公司和投资基金为骨干的市场格局。届时，机构投资者时代的到来，将成为中国期货市场发展成熟并与国际期货市场接轨的重要标志之一。

　　一般而言，期货市场中除了政府监管者是一个特定的角色之外，交易所、期货公司、结算机构和交易者都是市场的主体。我们提到，股指期货的推出对期货市场的主体是一个冲击，实际上指的就是这些市场主体的变化。通常情况下，期货交易者，应包括套期者和投机者
。引入股指期货之后，交易者的数量和结构都会发生变化。对现有的期货市场交易者来说，由于套保者进入期货市场主要是对拥有的现货（或即将拥有的现货）进行保值，所以金融衍生品引入后带来的产品差异，对现有的商品期货套保者是没有影响的。但对于现有的投机者就不同了，只要哪个期货合约存在获利机会，他们就会选择哪个合约，也就是说，各期货品种在理论上讲对投机者而言具有高度替代性，相互之间的竞争程度是很高的。

　　随着股指期货交易的问世，资本市场中的大量交易者将涌入，这中间既有套保者也有投机者，现今证券市场的投资主体，如证券公司、基金公司、私募基金以及其他证券机构投资者和个人投资者，都将加入期货市场的博弈。除此之外，金融市场中除证券之外的其他市场的投机者和套利者自然也会构成金融衍生品的交易主体。由此推论，期货市场的交易人数或交易资金将会迅速增加，市场流动性大大增加。

　　股指期货引入，除了会增强市场的流动性和稳定性之外，同时也会提高期货市场的发展程度和层次。目前，期货市场投资主体发展程度较低，决定了“散户投资”是国内期市的重要特征，投资者结构极不完善，极大地影响了期货市场功能的发挥。金融衍生品的基本功能是分散金融产品的风险，为了达到这个目的，金融行业作为交易者必然参与其中，可以预见的是，金融机构出于投资组合的需要，将会从事金融期货的自营与理财。如此，由金融期货引起的市场广度与深度都是现在所不可比拟的，期货公司之间的价格竞争将让渡给非价格行为和组织行为，即促使产品创新、技术开发及营销水平的提升，促使期货公司的集中度提高，最终体现为期货行业整体核心竞争力的提升。

　　金融衍生品交易引入后，现今的市场交易所格局也会发生变化。中国金融衍生品交易所的成立，不仅对现有的全国三家期货交易所有所影响，而且也会波及沪、深两地证券交易所，甚至货币市场中的外汇交易中心也将受到影响。金融期货上市对期货交易所的根本性冲击，就是促使交易所由会员制向公司制方向转变。公司制交易所的显著特点就是，它适应了现代企业发展的需要，以盈利为目的，同时公司治理结构完善，并能消除融资瓶颈，从而使交易所的决策效率提高，交易所的竞争力增强。

　　需要说明的是，金融期货引入后，还会增强期货市场与证券市场、货币市场等其他金融市场的联系，期货市场与主流金融市场间的制度垄断会自然消失。在这种竞争的氛围中，期货公司会随着业务范围的增加而增强自己的竞争力，不排除期货公司会增加自营业务和投资理财业务及管理期货基金的业务。

　　金融期货上市对于期货市场重要主体的期货公司而言，主要是通过行业的变化而影响企业的竞争行为。期货公司的市场行为可以分为三类：一类是价格行为，其特征是控制影响价格；二是非价格行为，以产品创新、技术开发和营销活动为主；三是组织调整行为，包括并购与企业集团化。现今的期货市场规模不大，期货公司的集中度不高，期货经纪公司只能是牟取低级的价格竞争行为。金融衍生品上市交易后，期货公司的价格行为表现在经纪代理业务上，虽然仍然是以佣金收入作为公司利润的主要来源，但由于新品种的总量放大，利润率会有所提高，虽然从长期趋势讲，佣金价格竞争的方向整体向下，但它可以随着非价格竞争行为的增强而放缓。

　　此外，新的市场格局下，现有监管者的理念也将有所变化。期货市场作为一个形成合理价格、规避风险并产生投资收益的场所和一种市场交易制度，其运行无疑需要规范。否则，容易引起资本市场剧烈动荡和投资者利益的巨大损失。更有甚者，会对金融业以至整个国民经济产生灾难性的冲击。正因为如此，如何控制或防止期货交易过程中的市场风险的产生、扩散和放大，一直是政府监管部门的基本任务。可以预见的是，在股指期货为先导的金融期货推出后，原有的分业监管会有所突破，期货市场的监管权力将得到加强，同时，政府监管的部分职能将让渡给规则与市场。（广发期货公司总经理 肖成博士）