任何开放式股票基金的组合经理都会遇到这样的困境，即在基金组合中的现金流不可预知的情况下，既要保留一定比例的现金（一般占组合资产总值的5％左右）以备赎回之需，又要避免形成现金拖累（Cash Drag）影响组合收益。如果可以投资于ETF，则这一难题就迎刃而解。这也正是ETF被称为“基金的基金”的缘由所在。

　　（一）通过投资ETF使组合中的现金权益化

　　由于股票市场的波动性很大，基金组合中的现金流入与流出处于不断变动之中。如果组合经理将所有的现金全部都直接投资于基础股票，除了增加投资风险和交易成本外，还无法应对随时可能的赎回，如果始终保留5％的现金闲置在帐上，则在去年就可能造成6.5％（指数上涨130％）的现金拖累。可见，组合中现金仓位的管理非常重要，而如果组合中闲置的现金去购买ETF，即可以通过一次交易行为来获得多样化的基础股票敞口，随股票的增值获得股权投资收益，而不用通过多次交易行为去直接购买基础股票，又可以随时便利的卖掉ETF得到变现，通过不直接持有基础股票敞口来规避投资风险；同时，组合中不断变化的现金仓位也得到了有效的管理和利用。

　　（二）通过投资ETF来管理组合中的现金流

　　开放式股票基金组合随时都要面对不断的申购和赎回，使组合中的现金流时刻发生变化。如果申购、赎回数量较大，往往对市场价格造成影响，买进时可能推升价格而提高成本，甚至出现买不到的情形。由于申购、赎回造成被迫加仓或减仓时，迅速买卖股票将加剧市场波动。如果通过投资ETF来管理组合中的现金流，即基金持有一定数量的ETF作为现金与股票之间的过渡仓位，申购赎回发生时通过二级市场对ETF加仓与减仓，则对ETF价格的影响较小，因为ETF的价格是反映其成分股的总市值，当ETF出现大量需求时，参与券商（PD）会释放出库存的ETF或透过初级市场创造出新的ETF以满足二级市场的需求，一旦ETF的市价与净值产生一定程度偏离，套利买盘的出现促使两者价差缩小。通过ETF减少了申购、赎回时给基金带来的冲击成本，提高了基金组合的现金管理能力，也不会影响基金的资产配置策略。

　　指数期货也具有类似ETF的上述功能，但为什么基金经理更偏好于使用ETF而不是指数期货呢？主要有以下三个方面的原因：（1）二者的交易规则要求不同。比如，一份 am 500指数期货合约的价格在35万美元以上；而一股 am 500 DRs只需要150美元，显然，交易ETF更加灵活便利。（2）有些指数没有开设指数期货品种，在没有开设相应的指数期货品种的情况下，只能投资ETF。（3）ETF可以长期持有，不存在滚动展期问题；而指数期货合约一般有期限限制，如果需要长期持有某类指数期货合约，就得在某份期货合约到期后，再购买下一期的该类指数期货合约，实现滚动展期。综合以上因素，从现金管理角度来看，投资ETF比投资指数期货具有相对优势。

　　在国际市场上，相当多的开放式股票基金将现金准备仓位投资于ETF，开放式基金持有ETF的上限可达基金规模的一定比例，例如香港特区和韩国共同基金持有ETF可达基金规模的30％，日本则高达50％。我国目前还不允许开放式基金投资ETF，但我们相信：随着金融市场的进一步发展与完善，ETF也将在开放式基金的现金管理中发挥重要作用。（CIS）

（华夏基金上证50ETF、中小板ETF基金经理 方军）